Les bombolles emergents d’Europa

Les últimes polítiques adoptades pel Banc Central Europeu (BCE) han sorprès molts observadors. Tot i que l’objectiu és evident -evitar la inflació i estimular el creixement-, les polítiques en si mateixes fan entreveure un escenari de greu inestabilitat.

Les polítiques en qüestió inclouen reduir a zero el tipus d’interès de les principals operacions de refinançament del BCE, augmentar les compres mensuals d’actius en 20.000 milions d’euros (22.300 milions de dòlars) perquè arribin als 80.000 milions d’euros, i endinsar encara més el tipus d’interès sobre els diners que els bancs dipositen al BCE en zona negativa (fins al -0,4%).

D’altra banda, el BCE ha engegat una nova sèrie de quatre operacions de refinançament a més llarg termini, que també comporten uns tipus d’interès negatius. Els bancs reben fins a un 0,4% d’interès sobre el crèdit del BCE que agafen per a ells mateixos, sempre que prestin els diners a empreses privades.

Aquestes polítiques, en essència, són les més recents d’un seguit d’intents del BCE d’afrontar el col·lapse derivat de l’esclat de la bombolla gegant que es va formar al sud d’Europa durant els primers anys de l’euro. Tot va començar amb l’anunci de la introducció de l’euro a la cimera de la Unió Europea del 1995, a Madrid, que va fer caure en picat els tipus d’interès.

La bombolla inflacionista del crèdit, impulsada als països del sud d’Europa per la persistència de tipus d’interès més baixos, va soscavar la seva competitivitat i va portar els preus dels actius i de les propietats immobiliàries a nivells insostenibles. Quan la bombolla va esclatar, el Banc Central Europeu va intentar evitar que els preus excessius tornessin als seus nivells d’equilibri emetent moneda i prometent una cobertura il·limitada als inversors. Les últimes mesures del BCE són simplement la mateixa cançó de sempre.

Evidentment, quan la crisi financera va esclatar amb tota la seva força l’any 2008, després del col·lapse del banc d’inversió nord-americà Lehman Brothers, les intervencions del BCE estaven justificades. Però quan l’economia global va començar a recuperar-se, al final de l’any següent, les mesures del Banc Central Europeu es van tornar cada vegada més problemàtiques, perquè van permetre als països eludir la reforma estructural i van entorpir la necessària deflació al sud de la zona euro -o fins i tot la van aturar completament, com va passar en els casos de Portugal i Itàlia.

El sud d’Europa havia sucumbit, per tant, davant la droga del crèdit barat. Però quan el crèdit privat es va estancar i va començar a aparèixer la síndrome d’abstinència, el Banc Central Europeu va proporcionar drogues substitutives. En lloc d’intentar curar l’addicció, va crear unes economies drogodependents que eren incapaces de funcionar sense una dosi creditícia.

El Japó va cometre un error semblant quan el 1990 va esclatar la seva bombolla immobiliària. Durant més de dues dècades, el Banc del Japó va inundar l’economia amb diners a uns tipus d’interès propers a zero. El govern japonès, al seu torn, ha seguit una política tan implacable de despesa deficitària que el deute públic s’ha disparat del 67% del PIB al 246% del PIB, el nivell actual, i l’última empenta alcista l’ha donat la dubtosa estratègia econòmica, denominada abenomics, que segueix el govern del primer ministre, Shinzo Abe.

Res de tot això ha ajudat, perquè ni la política monetària ni la fiscal poden substituir la reforma estructural. Al contrari, com més drogues keynesianes i monetaristes s’administren, més petita és la capacitat dels mercats per curar-se a si mateixos i més s’afebleix la voluntat dels dissenyadors de polítiques a l’hora d’imposar tractaments de desintoxicació dolorosos a l’economia i a la població.

Ara bé, si les economies de la zona euro que encara es mantenen sanes també es fan addictes al crèdit, pot ser que els pitjors efectes de la política del BCE encara hagin d’arribar.

Hi ha alguns senyals preocupants que ho indiquen. Els mercats immobiliaris d’Àustria, Alemanya i Luxemburg pràcticament han explotat al llarg de la crisi, després que els bancs hagin perseguit els prestataris amb ofertes de préstecs a tipus d’interès propers a zero, independentment de la seva solvència. A Àustria, els preus de les propietats immobiliàries han pujat gairebé un 50% des de la caiguda de Lehman Brothers; a Luxemburg, han pujat gairebé un 30%.

Fins i tot Alemanya, l’economia més gran d’Europa, ha experimentat un boom immobiliari gegant des de l’any 2010: en aquest país la mitjana de preus dels habitatges urbans ha pujat més d’un 30% -i gairebé un 50%, a les grans ciutats-. El país viu un boom de la construcció inaudit des de la reunificació. Els agents immobiliaris només poden oferir el que en sobra.

El boom immobiliari d’Alemanya es podria controlar fent fer un salt adequat als tipus d’interès. Però atesa la determinació evident del BCE per anar en la direcció contrària, la bombolla no farà més que créixer. Si esclata, els efectes podrien ser nefastos per a l’euro; Alternativa per a Alemanya, el nou partit euroescèptic que va experimentar un creixement impressionant en les últimes eleccions estatals del país, s’asseguraria que fos així.

Copyright Project Syndicate